尽管经过各方积极行动、主动作为，目前国内“降杠杆”的综合性措施已取得初步进展，非金融企业杠杆率的下降趋势进一步确定，系统性信用风险整体无虞，但来自个别发债主体的局部信用风险依旧无可避免。

　　记者在采访中发现，不少券商研究员对四季度的信用市场表现依旧持谨慎中性态度。

　　短期内，在信用债发行难度加大、发行成本提高而企业又需要现金流周转的背景下，其可选择的融资手段并不多。特别是对一些民企以及需要借新还旧的企业而言，来自间接融资难和成本上涨的压力不言而喻。伴随后期再借再还负债金额的扩大，以及企业议价能力与主动权的进一步丧失，其财务状况或持续恶化，最终形成一个恶性的螺旋。

　　来自联合信用评级有限公司的研究观点指出，随着债市防风险、去杠杆政策的继续落实，较高的融资成本及融资渠道受限很可能加剧中小企业的流动性压力，并增加其发生违约的概率。

　　不少业内人士认为，综合考虑企业尤其是民营企业外部融资渠道并不通畅的现状，可以判断，后续钢铁、煤炭、有色、水泥、化工等过剩行业将出现明显的内部分化现象。具体来说，生产成本及三费控制能力较强的行业龙头企业的外部融资渠道会相对稳定，在行业集中度提升时竞争优势突出，而成本高企、不具备规模优势的中小型民企融资环境料持续承压，生存空间或进一步收窄。

　　记者注意到，8月份以来，由于流动性持续收紧，大量企业取消或推迟了债券发行计划，这导致8月社融数据中企业债券的融资规模较7月大幅下滑了1777亿元。

　　联合资信评估有限公司副总裁李振宇直言，2012年至今，在发生主体违约的93家企业中，民营企业有63家，占比最大。从近三年的平均违约率来看，民营企业的违约率也是最高的。此外，今年1月至8月，在我国公募债券市场中，地方国有企业、央企发行人的等级调降率分别为0.87％、1.02％，远低于民营企业1.72％的调降率。

　　通过观察，不难发现当前触发国内信用风险的主要因素来自六个方面。其一，是宏观经济结构的转型，经济增速放缓背景下需求减弱，中性偏紧的货币政策促使融资成本上升，信用政策收紧提高了企业尤其是民营企业的融资难度。

　　其二，是供给侧结构性改革下产能过剩、周期性行业风险加速暴露。需求减弱背景下，强周期产业的盈利能力大幅下降。中欧基金管理有限公司信评总监张明指出：“尽管现阶段价格的提升，使得周期性行业企业的盈利水平超出市场预期。但个人判断，价格反弹的持续性可能不强，更多是受到供给端压缩影响而建立的短期行情。从长期来看，基本面的真正改善仍要等待实体经济的需求回暖。未来债务水平太高或债务绝对规模太大的企业（不具备可持续生存能力）还是难逃违约命运。”

　　其三，是公司治理与业务经营不善导致发债主体的盈利能力大幅下降。其四，是重大风险事件的发生，例如公司实际控制人接受调查或失联等等。其五，是股东或政府等外部支持能力和意愿的减弱。其六，是担保方未履行担保代偿责任。

　　总体来说，尽管在政策层维稳力度加大的背景下，出现系统性信用风险的概率不大，但个券违约的曝光料难以避免。

　　展望后市，我们判断，在严监管的大环境中，叠加委外收缩与市场风险偏好的下降，低等级信用品种的表现难言乐观。随着政策效应的不断发酵，低等级信用债抛压的扩增料将持续，而这也将带动等级利差继续走阔。

　　综上，具体到信用市场的投资方面，张明坦言，对交易型机构来说其配置价值和吸引力较为有限，还是建议等待机会。